חומר רקע

6 בדצמבר, 2010 לכבוד מר גד סואן מנכ"ל איגוד החברות הציבוריות. הנדון: תיקון מספר 12 לחוק החברות שאלת לדעתי ביחס להצעה להעלות את אחוז המצביעים שאין להם עניין אישי באסיפות כלליות של חברות האמורות לאשר עסקאות חריגות עם בעלי שליטה משליש לחצי. כמי שחיבר את טיוטת חוק החברות במתכונתו המקורית הייתה לי תמיד עמדה נחרצת כנגד הצעה שכזו. להלן נימוקי: 1. מחוקק נבון מבקש למכסם את מספר ההחלטות ה"נכונות" שמתקבלות באסיפות כלליות. כדי להבין מהי החלטה "נכונה" צריך להבין מהי החלטה מוטעית. החלטה יכולה להיות מוטעית בכל אחת משתי האפשרויות הבאות: או שההחלטה פוגעת בחברה ובכל זאת היא מאושרת; או שהיא מיטיבה עם החברה ובכל זאת אין היא מאושרת. ככל שמגדילים את האחוז הנדרש מבין המצביעים שאין להם עניין אישי מפחיתים אמנם את מספר ההחלטות המוטעות מן הטיפוס הראשון, אך בד בבד עם כך מגדילים את מספר ההחלטות המוטעות מן הסוג השני. 2. בחברות ציבוריות גדולות המצביעים שאין להם עניין אישי הם המשקיעים המוסדיים. משקיעים פרטיים המתייצבים להצבעה ומצביעים בה בטלים בששים מבחינת מספרם. לכן יש למקד את המבט בהתנהגותם של המשקיעים המוסדיים. 3. רבים מן המשקיעים המוסדיים האמורים כלל אינם מעוניינים להיות נוכחים באסיפה, ואם הם בכל זאת נוכחים בה, הסיבה נעוצה ברגולציה הכופה עליהם לעשות כן. עם זאת, הרגולציה אינה יכולה לכפות עליהם ללמוד את הסוגיות לעומקן ולעיתים קרובות הם מתייצבים להצבעה ללא מידע ראוי לשמו על האימפליקציות של הנושא העומד לדיון. אכן, בהרבה מאד מקרים הם ממנים, כולם ביחד, שלוח יחיד להצבעה המקבל מהם הוראות מראש כיצד להצביע, ולכן אינו חשוף לדיון ולשכנוע המתרחשים באסיפה הכללית. 4. במצב דברים זה, שבו המידע שברשות המשקיעים המוסדיים הוא לקוי, הנסיון מלמד שרבים מהם מעדיפים, כברירת מחדל, להצביע כנגד עסקאות הטעונות אישור, וזאת כדי לכסות את עצמם למקרים שבהם ייתכן שיתברר בדיעבד שהעסקאות לא היו כשרות. במצב דברים זה קשה לקבל אפילו את אישורו של השליש הנדרש, ועסקאות רבות המיטיבות עם החברה אינן זוכות לאישור. 5. לאור השיקולים האלה ברור שהעלאת האחוז הנדרש משליש לחצי תחמיר את המצב עוד יותר, ולכן יפגע בחברות ובבעלי מניותיהן, שכן הנזק שייגרם להם מאי אישורן של עסקאות המיטיבות עם החברה צפוי לעלות בשיעורו על הנזק שנמנע מן החברה בחסימת עסקאות שאינן מיטיבות אתה. 6. כאשר מדובר בחברות ציבוריות קטנות המצב יכול להיות עוד יותר חמור. בחברות כאלה בדרך כלל אין משקיעים מוסדיים כלל ועיקר לכן בעלי המניות היחידים שאין להם עניין אישי באישור העסקאות הם משקיעים פרטיים מזדמנים. אלה הם שחקנים שהחוק הרעיף עליהם כוחות בלתי מוגבלים לחסום אישור עסקאות, עליהן אין להם בדרך כלל אפילו מושג קלוש. במקרים כאלה העלאת הרף הסטטוטורי משליש לחצי עלול להביא לנזקים חמורים במיוחד. 7. לאור השיקולים האלה אני סבור שהרף הנעצר בשליש הוא מידתי וראוי, ואילו המגמה להעלות את הרף לחצי היא שגויה ומזיקה. 8. רגולציה בשוק ההון היא תופעה חיונית. אך רגולציה רבה מידי היא "מס" שהחברות משלמות אותו ואיש אינו מרוויח מהטלתו. אני מקווה שמס זה לא יושת במקרה הנוכחי. ב ב ר כ ה , אוריאל פרוקצ'יה הערה: חשוב לי לציין כי נייר עמדה קצר זה לא נכתב תמורת תשלום, והוא מבטא את עמדתי רבת השנים ואת חרדתי לאיכותו של חוק החברות.